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2010年的国美，进入了多事之秋，一场在法律框架下的权利纷争硝烟四起，参战者有中外资本方，有实际控制人，还有公众持股者；各大媒体也不吝笔墨进行了跟踪报道，甚至司法部门也实施了“倾向性”举措，使得这场争斗更加波谲云诡，扑朔迷离。

在国美电器刀光剑影，剑拔弩张的争斗中，股东会和董事会你方唱罢我登场：

股东会的决议在十二小时之内被董事会决议所否决；

股东会拒绝机构投资者进入董事会，董事会却力挺新董事的进入；

大股东要罢免董事长，董事长就挥起法律大棒，起诉大股东违规操作，使大股东16亿的资产被港交所冻结；

……

    俨然是水火不容，你死我活。而争夺的焦点就是对国美电器的控股权和控制权，这场争斗创造了中国企业权利争夺的空前案例，趁着双方大喘粗气的中场休息之际，我们从以下三个方面来分析，看看这一案例能给我们留下什么启示？

一、   城下之盟

    2008年11月，黄光裕因涉嫌“操纵市场”等罪名被警方拘查。作为上市公司，规范的治理结构和管理体系应该能够抵御任何个人的离开给公司带来的冲击，哪怕他是企业的创始人和精神领袖。

    然而，规范和制度代替不了文化。黄光裕的被捕，对国美的冲击是巨大的。首先，法院重磅出击，黄光裕夫妇被处以共计10亿元的赔偿和罚款；随之，银行的面孔由谄媚变成了钢板，停止了国美的信用额度，包括信贷支持；供应商也由合作者变成了讨债者，并以停止供货相威胁；墙倒众人推的的局面一触即发，国美的速动资产出现了前所未有的紧张局面。一旦现金流断裂，将造成黄光裕“帝国”的崩塌，真真是到了最危险的时刻，尽快融资成了唯一的解决办法。

    在中国，融资渠道只有债务融资和权益融资两种，债务融资的主要对象是银行，而银行风险控制的属性和短视的视野决定了这种债务融资的路是堵死的。权益融资主要是在资本市场增发股票，这样就会稀释黄光裕的股权比例，对控股权产生威胁，所以黄光裕提出：“公司缺钱，可以出让股份，但不能失去控股权。”那么，发行可转换债券是最好的解决方案。

    由于当时国美的股价被严重低估，机构投资者明确地看到，黄光裕的事件只是个人行为，随着时间的推移对国美的影响将极其有限，当下进入国美未尝不是一个良好的投资契机。

弘毅、复兴、贝恩、华平、KKR在内的多家机构投资者纷纷洽谈投资方案。最后由于陈晓的倾向性选择和贝恩的老道运作，贝恩以16亿元的出价，年利率5%，禁售期三年，购得七年期可转换债券，在承诺不稀释黄光裕家族股份的前提下，提出的附加条件是国美要保证陈晓的董事长任期三年以上，三名贝恩人员进入国美董事会。国美如有违约，将支付24亿元赎回债券，那时贝恩将获得50%的投资回报率，就此锁定了贝恩的盈利底线。

    国美面对这笔“救命钱”，也只有签下这个城下之盟。

    综上，黄光裕的用过去指导未来的思路害了自己，没有跟上转型期的速度害了国美，机会主义的经营理念酿成了国美今天的危机。银行体系和供应商的落井下石在可以理解的基础上成了可能压垮国美的最后一根稻草。

二、   沙里埋金

    国美在危难中可以融得16个亿的投资，尽管代价付出巨大，但仍算成功的。

    回顾国企改革，每一家都拥有庞大的资产和国家的政策扶持，但问津者却寥寥，国家财政当时捉襟见肘，银行体系坏账成堆，投资银行尚未进入国门，无奈，只有打居民储蓄的算盘，成立股市转嫁危机，被动地盘活国企。改革开放31年，临危企业不计其数，大都在默默中演绎着兴衰沉浮，为什么独国美能引起轩然大波？

陈晓，复旦大学国际管理专业毕业，创建永乐，与摩根士丹利玩过对赌协议，尽管职业操守令人诟病，但动作还是在合法的框架内，离开国美找到一个相应的职位不是难事，却为何要牺牲“名节”与大股东打保卫战？

    竺稼，贝恩中国的现任掌门人，摩根士丹利中国的前掌门人，中国建设银行IPO的操盘手，被华尔街称为“华人并购大王”，为何愿意搅国美这坛浑水？

    黄光裕，中国首富，40年跌宕起伏的传奇生涯，为何身陷囹圄，却还在争这一城一池的短长？

难道他们只是面子和事业心在涌动？

    当然不是！商人是三位的共同属性，利益是他们最重要的动力，能够引起一场空前争斗的利益一定是巨大的，那么，零售领域中的国美何以有如此巨大的利益？

    在企业经营中，股东关注的重点，不单是企业的净利润率，更多关注的是股东权益报酬率。因为净利润在企业经营中是用销售收入减去销售成本和四项费用的差值，换句话说，要想增加净利润，只能用增加销售收入或减少销售成本及费用来实现，始终是在加减法中徘徊。

    而股东权益报酬率等于使用资金报酬率与财务杠杆倍数的乘积，使用资金报酬率又是净利润率与使用资金周转率的乘积，所以净利润率的基数小并不可怕，只要加速使用资金周转率，就可以创造比较高的使用资金报酬率，这就是企业关注资金周转的原因所在。而企业如果能在使用资金周转率呈正增长的前提下，加大财务杠杆倍数，使企业资产结构更合理，股东就会获得可观的收益。因为这两项指标都是在做乘法的运算。

    如上图所示，根据2009年度国美电器年报显示，国美的净利润率为3.34%，由于电器连锁行业的业态环境，决定了国美电器有能力大量占用供应商资金，以使其应付账款大于应收帐款和库存之和，运营资金的方向为负，也就意味着国美电器在运营中占用着供应商的资金，占用额度超过固定资产净值，占用资金周转率为10.68。只这一项就在净利润率为3.34%的基础上使使用资金报酬率达到了35.7%，同时，国美电器又有着3.03倍的财务杠杆倍数，所以形成的股东权益报酬率就高达106.17%。这就是大家争夺国美电器的利益动力所在，也是国美电器陷入城下之盟的财务风险所在，正所谓成也萧何败也萧何。

    从上述分析可见，国美电器的价值创造是卓越的、是有诱惑力的，正如马克思所说，：“如果有100％的利润，资本家们会挺而走险；如果有200％的利润，资本家们会藐视法律；如果有300％的利润，那么资本家们便会践踏世间的一切！”

三、一石二鸟

    我们再看看国美电器所处的业态环境。

    在电器连锁行业，经过几年的行业整合，已经从原来的诸侯争霸变成了现在的决战双雄，国美和苏宁作为家电业寡头垄断的双方规模和业绩已经难分伯仲，这种行业地位和国美所处的动荡局面，恰恰是国外投资机构所喜闻乐见的切入点，蒙牛乳业如此，永乐电器如此，国美亦如此！选择在这一切入点进入，可以最大化的降低对手的谈判砝码，可以以小博大地控制局面，可以通过进一步的资本游戏轻而易举的整合整个行业，而电器连锁行业与蒙牛乳业又有所不同，蒙牛乳业所处的是单一行业，而国美所处的是电器零售业和家电制造业的节点上，一旦控制国美，整合电器零售业自然不在话下，进而整合或制约家电制造业也将指日可待。

    透过现象看本质，无论从国美电器股东回报率的价值创造角度，还是两个行业整合的角度，占总股本1.4%的陈晓显然不够资格作为争夺的一方，而占总股本9.8%的第二大股东贝恩投资才是陈晓的幕后。陈晓表面上的焦点地位，决定了终将被两大股东所抛弃的结局，两个大股东谈和之时也就是陈晓下课之日。

    黄光裕和贝恩都深深地知道国美电器举足轻重的地位和巨大股东回报率的价值。面对利益和行业诱惑，浴血之争在所难免，并且已经继续，这种争夺的结局是两大股东竞合？还是深层次的利益交换？我们不得而知，但可以拭目以待。