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投资理财讲师、投融资培训师张雪奎先生（13602758072），是投融资界富有传奇色彩的成功人士，致力于各种投资理财人才培训，证券股票的投资研究，著有《K线战术》、《股市谚语精解》等书。“投资先育人”“心理培训第一，技术培训第二”是他的培训宗旨。欢迎企业培训机构咨询、订制张雪奎老师各种课程。

价值投资探讨之二：坚持巴菲特投资思想不动摇
　　

　　从中国股市设立以来二十年的历程来看，大幅度波动是一直是中国股市显著的特征。尽管波动是所有股市的本来应有之意，然而中国的股市的暴涨暴跌尤为明显，波动幅度远远超过了美国等成熟市场。现在的市场参与者多数不曾亲历中1990年代前期国股市初设立时的几轮牛熊转换，不过多数对2005-2008的那个轮回记忆犹新。中国股市的暴涨暴跌，被不少人视为是“投机市”或者“赌博市”的体现。而美国、欧洲等成熟市场，相对平稳的股价，则被不少人视为是“投资市”的体现。

　　所以，在中国，不仅个人投资者不信奉长期投资的策累起天文数字的财富。然而预测短期市场涨跌无疑过于自信，如果你长期观察到任何一个股评师或者机构的评论，你就会发现，他们今天的预测就是明天的自打耳光，包括《中国证券报》这样的专业权威报纸在内都是一样。迄今为止多数金融学经验结论都认为，没有投资者具有系统性的投资时机选择能力。长期投资反而更为可行。在股票市场跌幅较大时，往往是长期投资者介入的良机，然而由于人性的弱点，此时一般非常恐惧；反过来，在股票市场略，很多专家学者甚至投资界人士也宣称这样的市场只适合趋势投资——即所谓波段操作。一位资深财经媒体人士的主张颇具代表性，“绝大多数的A股公司不值得长期投资，一旦长线持有，投资者难免会血本无归”。这个结论是对2007/2008年中国股市的经典概括。
　　
　　2010年的成长型投资理论，主导了一轮大盘下跌，中小板猛涨的局部行情，这轮行情可以说是对价值投资的全面否定。这轮行情的最大特点就是，88倍的发行市盈率不算高，8倍的蓝筹估值不算低，股票分红相当于2倍的银行定存挡不住股票下跌，这就是否定价值投资的市场实证。所以张雪奎讲师认为，坚持巴菲特思想并不容易，需要信心，需要勇气，要耐得住寂寞，经受得起误解和质疑。
　　
　　一、学准学透巴菲特的投资思想是坚持的基础和前提
　　
　　要原汁原味、不折不扣地学习巴菲特的原创思想，或者在巴菲特的原创思想上进一步发挥，否则，你坚持的很可能是面目全非的东西，是错误的东西。学习巴菲特也要坚持“第一信息源”的原则。最好直接读巴菲特致股东的信，收集巴菲特本人的言论，跟踪巴菲特的投资动向，揣摩伯克希尔的投资组合。国内有一个很不好的现象，就是还没有系统研究、学准学透巴菲特思想，没有亲身实践检验巴菲特思想，就主观武断地断定巴菲特思想不适合中国国情，甚至曲解巴菲特思想，要还原巴菲特的真相，用一些不准确或者没有可比性的数据揭穿巴菲特的神话等。
　　
　　二、明确巴菲特投资思想在中国股市的适用性是坚持的信心源泉
　　
　　巴菲特的投资思想符合投资的本质，久经考验，具有普遍适用性，是一种有良心、有灵魂的创富学。
　　
　　所有智慧的投资都是价值投资。价格是你付出的，价值是你得到的，你得到的比你付出的多，这就是价值投资。投资者如在十年前采用巴菲特的投资策略进行投资，采用集中投资策略，选取巴式公司来投资，长期持有至2010年，便能取得超越市场的回报，从而从实证的角度证明了巴菲特式的价值投资一样适用于中国股市，具有普遍适用性。投资理财讲师张雪奎以中小板上市第一天的8只股票为例，说明按照价值投资的观点来分析这八只股票，都是符合条件的，事实上上市当天买入，持有到今天，平均涨幅超过10倍，这就是价值投资的实证，
　　
　　前几年巴菲特访问韩国，也有人提出“韩国股市的结构不适合进行巴菲特式价值投资，对此您有何看法”的问题，巴菲特表示：“以在美国进行的完全相同的方式对韩国进行了投资，而且那样的投资也获得了成功。”他反问说：“如果不是价值投资，难道要进行无价值投资吗？”并强调说：“没有其他的代替方案。”
　　
　　巴菲特的反问太漂亮了，打颠倒，才知道。巴菲特的意思很清楚，好的投资都是价值投资，而且有普遍适用性。
　　
　　巴菲特1982年以2.5亿美元进入福布斯排行榜，列82位，1993年以83亿美元首次问鼎世界首富，15年后2008年再次以620亿美元夺冠，足见巴菲特是真正久经考验的马拉松冠军! 这次全球金融危机，华尔街大佬纷纷落马，但却给巴菲特提供了大展拳脚机会，再过5年，巴菲特的资产很可能达到1000亿美元，一枝独秀。中国的投资者应该对巴菲特式的价值投资给以更多的重视和更大的信心。
三、要全面坚持巴菲特投资方略中的基本原则，不可偏废
　　
　　如巴菲特在股票投资中的基本原则：企业所有者原则、杰出企业原则、安全边际原则、相对集中原则、长期持有原则等。现在有一种误区，片面强调投资杰出企业的同时，放松了安全边际的要求，认为只要是杰出企业，就可以不管价位随时买进并长期投资，投资者的回报完全寄希望于企业未来乐观的高增长或好运气上，没有任何犯错误的空间和保护措施。安全边际是区分投资与投机的试金石，如果不考虑内在价值和安全边际，就动摇了整个投资的基石，投资已滑向投机，意味着前景莫测。在经济非理性繁荣和股市泡沫期间，这种投机思想很容易对普通投资者带来灾难性的伤害。以巴菲特的推崇备至的可口可为例，如果你在10年前以62倍的市盈率买进，持有至今还没有解套（没包括分红）。这就是不考虑安全边际和内在价值可能面临的困境。高价买进某只好股票，即使最终也是盈利的，但如果考虑时间价值和机会成本（如有低价买进其他好股票的机会）其损失可能是惨重的。显而易见，赢家必须有选择地“下注”，好生意、好管理、好价格，三位一体。
　　　　
　　四、坚持巴菲特投资思想，仅仅坚持常规投资部分是不够的，非常规投资部分也要兼顾
　　
　　常规投资的股票投资部分，和市场的总体表现密切相关。而非常规投资部分通常和指数表现没有关系。在熊市中，非常规投资部分可以使投资组合表现更出色，对冲股市大跌的风险。巴菲特在合伙公司期间大概用40%的资金做套利，使合伙公司的业绩稳定增长，在熊市远远超越大盘和其他基金，而且没有一年发生亏损。假如在这次股市大跌中，公募基金或私募基金用相当部分资金进行非常规投资，就可以大大跑赢大盘，减少市值的下降。
　　
　　巴菲特说“仅仅固守一种特定的投资类型或投资风格，投资者不可能获得超常的利润。他只能通过认真评估实际情况并不断训练获得这种利润。”
　　
　　他还说“我们将着眼于任何类型的投资，只要我们可以理解我们投资的公司，并且相信价格与价值可能差别很大。（伍迪?艾伦在另一篇文章中曾指出过思想开放的优势：‘我不能理解为什么更多的人不是两性的，因为它使你在星期六晚上的机会增加了一倍。”
　　
　　坚持常规投资的同时，兼顾非常规投资，我们就可以成为“两性人”，机会更多，风险更小，技术更全面，投资组合更稳定。
　　
　　五、深刻反思，勇于承认错误，改正错误，才能真正坚持巴菲特投资思想
　　
　　索罗斯说得太好了：“一旦我们都能够体会，‘不完美的理解’是人类既存的限制，犯错也就没什么好丢脸的，只有无法改正错误才是羞耻。把认错当成骄傲的来源，才能保住自我。”
　　
　　价值投资者应该从以下几个方面进行反思：
　　
　　一是对股市泡沫的认识和重视程度不够，过度乐观，风险防范和投资意识意识淡薄。1999年5月份之前，全球经济陷入金融海啸后期的恐慌中，大量股评文章在议论，中国股市要跌到什么点位，结果是5.19行情来到；2001年在2200点左右喊泡沫，2005年998点时又在议论股市崩溃问题。2006年在2000点时股市翻番大家讨论泡沫，2007年4000点时开始讨论什么时间升到10000点，6000点时几乎所有机构评论都说12000点再讨论顶部问题。这个时候没有人敢于谈泡沫问题，犯众怒事情大家都不愿意做。中国股评如此，就是连罗杰斯这样的大师也认为中国股市只是有潜在泡沫。但巴菲特、芒格却旁观者清。巴菲特在大连告诫大家：“是的，我建议要谨慎，任何时候，任何东西，有巨幅上涨的时候，人们就会被表象所迷惑，人们就会认为他们才干了两年就会赚那么多的钱，我不知道中国股市的明后年是不是还会涨，但我知道价格越高越要加倍小心，不能掉以轻心，要更谨慎。”于是，巴菲特出掉了中国石油。芒格则直接了当地说，中国股市暴涨后只有一条路就是暴跌。
　　
　　巴菲特说，别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪。但2007年6000点在大多数人极度贪婪的时候，恐惧的反而是已经置身于事外的巴菲特。
　　
　　二是对企业、股票的分类和操作策略比较粗糙，对巴菲特的卖出策略把握不好。哪些企业持续增长，哪些企业周期波动；哪些可以长期投资，哪些只能阶段性持有；哪些严重高估才卖出，哪些价格合理就应该卖出。在大牛市的乐观气氛中，这些界限变得模糊不清了，于是任何公司、任何价格似乎都可以长期持有甚至“死了都不卖？”，甚至把巴菲特长期持有的经典策略搬出来当借口。
　　
　　人们忽略了巴菲特对控股收购的企业和极少数伟大企业的股票没有退出策略、宣布永久持有外，其余大多数股票在股价高估，或是出现更好机会，或是企业基本面恶化时，或是买进当初就判断错误时也会卖掉。在2003年致股东的信中，巴菲特甚至承认沒有在股市泡沫化期间脱手其几个较大持股是个重大錯误。即使他曾宣布永久持有的迪斯尼的股票，在情况发生变化时也彻底退出。
　　
　　据巴菲特的前媳妇玛丽.巴菲特在《新巴菲特原则》一书中介绍，在1998年，巴菲特用高估的伯克希尔股票换股购并通用再保险100%的股份，当时通用再保险投资组合中有大量债券。巴菲特变相隐秘地以很高的市盈率卖出了公司投资组合中的大部分股票，而且免除所得税。按换股价计算。其中可口可乐相当于是以167倍市盈率卖掉的。但从投资组合中看不出来。
此外，值得注意的是，最近巴菲特在《我正在买进美国》一文中，提到之前他的个人账户除了美国债券什么都没有，说明之前某个时候股票已经清仓，其操作策略和伯克希尔有所不同。这一点提请大家进行研究。
　　
三是价值评估上过于乐观。有人茅台估值300元，平安估值200元，神话能源估值100元。体现出估值不够客观、审慎，受市场情绪的影响。甚至为了迎合市场，有人修改了估值方法，或提出价值重估，或者主张从价值投资转向成长投资等，放松了安全边际的要求。这个放松的结果是，众多机构套牢30——50%之间。
　　
　　四是资产配置和仓位控制得不够好。在股市出现泡沫时，减持力度不够。在股市下跌时买进过早。尤其是对机会成本重视不够，当股票价格高高在上时，仍然对股票情有独钟，忽略了债券、套利、新股申购等其他投资工具的相对价值和相对吸引力。
　　
　　五是对美国次贷危机对我国经济和股市的影响重视程度不够，估计不充分，缺乏宽广的国际视野。特别是对一些上市公司的海外投资的风险估计不足。巴菲特对高盛的投资机会几乎等了一辈子，但当机会来临时，他并没有急于投资普通股，其投资条款依然加了数道保险，而且还有一只脚留在门外，随时可以开溜。你不能不为他的老辣而喝彩！和巴菲特相比，我们的保险公司、银行和投资家们对金融业的洞察力和风险嗅觉显得太稚嫩了，“太傻太天真”了！
　　
　　六、避免矫枉过正才能正确坚持巴菲特投资思想
　　
　　反思必不可少，但要避免矫枉过正。因为这次全球金融危机百年不遇，中国股市近几年的暴涨暴跌，并非投资的常态，是一个极端的检验，不能完全当成指导未来的教条。不能仅仅根据这次的经验就否定巴菲特思想，否定价值投资、长期投资，就颠覆原来行之有效的投资策略，甚至彻底转向投机。
　　
　　美国1929年大危机后，格雷厄姆就指出，1927-1933年是一个极端的检验，“我们并不承认1927年到1933年的经历可以成为指导未来的教条。在这段时间中，投机行为是如此动荡不定，我们不能相信这就是市场今后的发展趋势。”，他还指出“投资的理想替代品并不是投机。”
　　
　　张雪奎讲师大胆断言，如果你根据2006——2008年中国股市暴涨暴跌的极端体验来指导未来10年的股票投资，你出错的概率在95%以上。正常情况下人们预测股市的出错率在70%以上，这也是80以上的投资者亏损的根本原因。巴菲特从来都认为对股市的预测，都是在占卜。
　　
　　七、坚持巴菲特投资思想需要积极心态和感恩的心
　　
　　尽管现在是全球性金融危机尚未解除，恐慌情绪还在蔓延，悲观主义极度泛滥，除巴菲特外，全球其他著名的价值投资大师如米勒等都遭受重大挫折，国内具有代表性的价值投资家也倍受人们的质疑。但张雪奎讲师在总结反思自己的同时，依然从容淡定、精神饱满，继续在研究巴菲特的价值投资理念。
　　
　　孔子说得好：“无岁寒，无以知松柏；无事难，无以知君子。”没有这次金融危机，没有2006——2008年的大幅升跌，你检验不出包括自己在内的人性弱点在哪里，你检验不出自己的投资系统存在哪些问题，你也看不出哪些企业是真正的王子、哪些企业是癞蛤蟆，看不出谁是真正的君子、谁是势利的小人，谁是真正的英雄、谁是狗熊谁是混混。大家都知道，美国1929年的大危机，格雷厄姆因为有40%的融资部位，投资组合损失70%，几乎破产，但这样的沉重打击没有将他击垮，正是这样的挫折才有了证券分析的问世，价值投资的诞生，才造就了一位能够从地狱抵达天堂的圣者。
　　
　　我们不应该浪费时间去抱怨命运抱怨政府，抱怨这个抱怨那个；我们不应把全球股市上涨，中国股市独自下跌当成一场灾难，而是把它当成暴风雪、坏天气一样正常，当成命运赐予我们的幸运，当成低价买进优秀企业的大好时机，当成我们提高智慧、磨炼意志、完善人格的一次极好机会。只有泥沙俱下的时候，你才能够捡到宝藏。
　　
　　在价值投资的寂寞路上，怀抱理想地漂泊着，抱着感谢地孤独，我想这是投资大师和普通股民的最大区别，前者是唐僧，后者是乞丐。
　　 最后，坚持巴菲特投资思想不动摇，信心至关重要。
　　
　　巴菲特最近说：“信心就像是我们的氧气一样，我们靠它存活却从来没有意识到它的存在。如果让我们五分钟呼吸不到氧气，那会是一个什么样子？”
　　
　　他还说“我看好中国市场，不要计较短时期的情况。未来十年中国股市必将是世界之最。”
　　
　　我相信高品质的企业、企业家精神和投资家精神，才是中国股市的脊梁、信心的底部。劣质企业、企业玩家和投机客是靠不住的，他们不是中国股市未来的基础。
　　
　　我深信，真正的巴式投资者，不仅能安然度过这次金融危机，而且能把危机转化为天赐良机。因为巴式投资的核心，是低价买进少数杰出企业的股权，长期投资，随着这些杰出企业的业务发展、价值增长，其股价自然水涨船高。时间是优秀企业的朋友，是平庸企业的敌人，时间站在我们的一边。实际上真正的巴式投资者应该抱持这样的态度，优秀企业的成功被市场晚一点认识更有利，这使我们有机会低价买进更多股份。
　　
　　我坚信，价值必将复兴，王者终将归来。用格雷厄姆的话来说：“如果你和我一样相信价值投资是一种完善的、可行的、有利可图的方法，就应该全身心地投入进去。坚持它，不要被华尔街的时尚、错觉和投机活动迷惑。”
　　去年10月中旬的一个周末，我应邀去参加一个股市沙龙，沙龙上一个股评师推荐已经涨到92元的广晟有色（600259）说：“什么是价值投资？连续四个涨停，这就是价值投资，我告诉你，这个股票的的价值在250元以上。”我起身离开了那个令人郁闷的沙龙，和一群二百五投机者探讨价值投资也是够丢分的。从中也可以看到，价值投资理念在中国已经被曲解到什么程度，坚持价值投资任重而道远。

应投资者要求，投资理财讲师张雪奎（13602758072）对外招收学员，学时两周。主要讲授实战操盘、综合战法、零风险战法、K线战法、一招制敌战法。随到随学，两周教会独立操盘、看盘，学会基本盈利方法和招数。零风险战法最适合没法看盘的上班族，一招学会，终身受益。
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